疫情叠加地产下行，经济增速承压

一季度GDP 同比增长4.8%，预期值4.8%，去年四季度为4.0%。从结构上看，在地产本就偏弱的情况下，疫情进一步从供需两端对经济基本面形成冲击。3 月工增同比5.1%，低于预期0.1 个百分点，疫情冲击之下，大量企业停产停工，同时交通的管制也造成了物流运输不畅。内需侧：地产和消费是增长的主要拖累项。地产相关数据全面走弱，疫情加剧了地产的周期性下行压力。受疫情影响，社零增速为-3.5%，较前值回落超10 个百分点。制造业投资增速小幅下降0.5 个百分点，价格是主要的支撑因素。财政发力带动基建投资上升是对冲经济下行压力的主线。基建累计增速10.5%，较前值上升1.9 个百分点。但基建发力难以完全对冲地产和消费的下行。

政策空间有限，期债偏空

二季度宏观政策将继续加码，但综合来看政策空间比较有限。保障物流畅通是基础。各地或在“因城施策”框架下对楼市进一步松绑，但“房住不炒”是地产政策放松的底线。财政政策已经靠前发力，未来进一步想象空间有限。货币政策宽松概率也在大幅下降：一方面，俄乌冲突叠加疫情冲击，通胀压力逐渐升温；另一方面，海外货币政策持续收紧，中国央行若降息，则人民币汇率贬值的压力就会增加。

基本面拐点或出现在疫情结束之后。当前疫情出现边际缓和迹象，乐观估计未来1-2 月内，疫情对于经济的冲击将逐渐降低，稳增长政策效果将逐渐凸显。

债市走熊的概率正在提升：疫情虽然还会对经济增速产生冲击，但通胀压力也在增加；降息推出的概率较小，财政和地产政策均偏稳信用。债市整体偏空，但当前资金面较为充裕，短端收益率相对强势，做陡收益率曲线的胜率会比较高。

风险提示：

货币政策超预期，信用指标超预期。

（文章来源：上海东证期货）