中国房地产市场起起落落，挤在赛道上的房企可谓千姿百态：有中途跌倒不起的，也有一路狂奔无对手的，还有筑起防火墙的。

在房地产行业触底的敏感期，面对空头机构无差别的“扫射”，很多优质房企都没能幸免。但总有房企不怕做空，他们有淡定的资本，比如筑起防火墙的龙湖。

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然而，这个外界眼中的房企“示范生”，在十多天前因被机构做空，遭遇了股价重创。但很快，8月25日，龙湖用一份中期业绩，回击了空头，提振了股价。

上半年，龙湖集团实现营业收入948亿元，同比增长56.4%；股东应占核心净利润65.5亿元，同比增长6.1%；核心权益后利润率为6.9%。

01、最后一道“防火墙”

“经过这次周期的调整，管理层更加谦逊、勤勉”。

2022年8月26日，经历过做空、股价暴跌等风波后，吴亚军在中期业绩发布会上如是说。她对陈序平给予认可，“新任CEO给了我们非常多惊喜，他能做得这么好，是超出我预期的。”

从中期业绩来看，龙湖销售可谓是率先回暖。自今年5月份以来，龙湖集团重点布局的一、二线城市销量喜人。上半年，龙湖实现营业收入948亿元，同比增长56.4%。

以重庆大本营为例，在铭腾机构统计的《2022年上半年重庆市中心城区商品房销售排行榜》中，龙湖以69.85亿元断层式领先，拿下半年度冠军，超出第二名31.06亿元。

具体到项目上，龙湖舜山府卖出单套约1400万的价格，刷新贵阳别墅成交上限，同时也登顶2022年6月贵阳卖的最好的项目第一名。龙湖住宅之所以逆势畅销，是它用产品力，获得客户的信任。

数据统计显示，在重庆这一年，有超1995组龙湖业主为亲友推荐时，仍选龙湖；超83%龙湖业主换房仍选龙湖；超55%龙湖业主子女住房仍选龙湖。很多重庆人的第一套房是龙湖房，代代相传，又衍生出无数的“龙”二代。

利润方面，龙湖守住了。上半年，龙湖利润实现增长股东应占核心净利润65.5亿元，同比增长6.1%；利润之所以守得住，是因为龙湖的资产质量相对优质。有人算了一笔账，截至2022年6月30日，龙湖的总土地储备达到6.77万平方米，土地储备的平均成本为5206元每平方米，为当期签约单价的31.4%。

以此倒推，龙湖的当期售价约为 1.66万元/平，“龙湖的项目主要集中在核心一二线城市，需求旺盛，售价也相对坚挺，所以不会出现大规模打折的情况。”融资成本低，是龙湖守住利润的又一利器。

就今年整体融资成本来看，龙湖做到了3.99%，平均账期更是达到了6.28年。“龙湖的贷款年限这么长，利率水平还能做到低于4%，可以看出金融机构对其整体财务安全性的认可。”上述人士认为。

也就是这样的龙湖，被外界认为是行业最后一道防火墙。它为何能筑起防火墙？

02、在冰山之前的逻辑

“泰坦尼克号撞到冰山的时候，你再来调头已经来不及了，一定要在看不到冰山时，就提前做应对。”吴亚军坦言。

2017年之前，龙湖的股价，在5元上下波动，之后便是扶摇直上，暴涨了近10倍。虽然今年4月以来有所回落，但整体而言，依然是一条漂亮的增长线。不仅如此，龙湖集团的营业收入，以及归属股东的核心净利润，连续多年保持两位数的增速。

从债务结构上看，截至2022年6月31日，龙湖一年内到期负债占比约10%，现金短债比达4.07倍，这个安全系数，站到了规模上市房企中的第一梯队。

2021年之前，龙湖经营活动产生的现金流量净额连续十年为正。头部房企里，也只有万科，能做到这一点。也正因为如此，今年5月，龙湖才能成为此前被允许发债的五家民营房企之一。

这是龙湖一向财务自律获得的奖赏。在早期的时候，龙湖就研究了国外许多房地产公司的“死法”，其中一条就是用“贵”的钱。所以龙湖定下一个规矩：不借“贵”的钱。这种预见性和自律性，在2020年体现得淋漓尽致。

那年8月20日，银保监会颁布房地产融资新政策，对房地产企业划下了“总资产负债率小于70%、净资产负债率小于100%、现金覆盖短债倍数大于1”三条硬杠。一时之间，很多房企都踩坑了，而龙湖却以净负债率为51.4%、现金短债比为4.55，被划入最安全的“绿”档。

有年轻的同事，在龙湖内部论坛上发帖说，表扬领导当年坚决不碰信托、非标、前融等贵钱，长期坚持财务自律，“真有战略眼光”。吴亚军回应说，“其实，是我们相信‘借钱要还的’，是我们相信‘债务如酒，喝酒一时爽，吐时翻肚肠’”。

在房地产最火热的几年，龙湖也并没有加大杠杆，而是讲究增加公司的战略纵深——扩纵深、近城区、控规模、持商业。在持续做精品开发的同时，龙湖把部分资金，沉淀到持有型物业的发展中，希望做到有纵深有质量的增长。

比如布局了跟地铁紧密相关的大型商业综合体项目——龙湖·北京长楹天街，以及龙湖·北京大兴天街等。并且，与其它房企转型医美、农业、造车等不同的是，龙湖的赛道有清晰的边界，聚焦在能力圈之内，不涉足无关业务。

2021年7月，龙湖完成组织架构升级，成立地产航道，“开发+服务”双引擎驱动的版图愈发清晰。

尽管错过冲击规模的机会，但龙湖因自律而得自由。除了销售业务的结转，依然保持高增长以外，龙湖还有多尾神秘“大鱼”，为营收做出不小的贡献。

03、谁说大象不能跳舞？

“如果大象能够跳舞，那么蚂蚁就必须离开舞台。”

这是十多年前，带领IBM转型成功的路易斯·郭士纳的名言。十多年后，人们依旧用这话，形容大公司在大时代中的转机。当整个房地产行业房住不炒，并从增量转向存量时代，转型成为所有房企面临的问题。

在既有轨道上奔跑，固然容易，但风险更大。房企顶着的压力更大。2014年，当业务收入还不够时，龙湖在坚持布局商业航道的同时，还不愿意高负债。这让外界对龙湖有诸多质疑：一些人担心开发业务的发展萎缩。

两年后，尽管因发展商业地产等，龙湖开发规模没有大幅增长，但在一场龙湖境内投资者沟通会上，吴亚军全程带笑，说龙湖来到了一个很舒服的规模状态，“体量也够大，但没有大到难以掉头，转型也有资源和余地。”吴亚军要的是对上、下行楼市周期的预见与应对，是龙湖有质量的增长。

多年后的今天，当预想中的行业周期并没有到来，住宅业务无法像往常一样大展拳脚时，龙湖早年间转型的业务却柳暗花明。度过相对艰险的“养商期”，龙湖的物业投资，成为龙湖利润增长的“蓄水池”。

龙湖的物业投资主要为商场租金。“旱涝保收”的收租业务，比依靠预期的住宅销售，显得更为稳定。数据显示，2021年龙湖物业投资的收入为104.1亿元，同比增长37.5%。其中，商场租金的收入占比达到77.3%，为81.5亿元。2022年上半年，龙湖商业投资收入，也达到46.5亿元，同比增长26%。

也有人算了一笔账，尽管将龙湖商业业务体量有限，但其赚钱能力惊人：毛利率达到近75%。综合过去几年数据，龙湖的商业业务毛利率，几乎都保持在70%以上，这拉高了龙湖的总体业绩。

龙湖商业赚钱能力惊人的逻辑在于：近三年，龙湖所有新开业项目，均在“高能”级城市，包括直辖市、省会城市、强力地级市。尽管在高能级城市，投资成本较大，但回报率也较高。并且，龙湖商业运营的深耕，与住宅业务形成协同效应，能有效降低商业运作的成本。

冠寓、龙湖智创生活等经营性业务，也进一步加固了龙湖的防火墙。上半年，龙湖经营性收入达到110亿元，同比增长26%，每个月固定的经营性收入，就接近20亿元。而龙湖的空间服务公司“智创生活 ”，每年为龙湖贡献的服务收入，超过百亿元。

“一个龙湖”生态体系下，龙湖还推出智慧营造品牌龙湖龙智造。龙湖龙智造主要聚焦TOD沉淀下来的能力，覆盖住宅、商业、长租公寓、产业园区等建造与运营管理。

谁说大象不能跳舞？用罗振宇某一年年初的年度演讲上所说的，“现在的大象不仅会跳舞，而且还会跳街舞。”

很多年前，吴亚军向香港、日本的大公司取经，老板们送给她的告诫都是：“只要持续活着，公司就会做大。”吴亚军也因此笃信，成为一个穿越周期的公司，龙湖就会有更大的机会。

（作者|易浠 编辑| 朗明）