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“销售价格在5万元左右，计算2016年拿地价、资金、建安等多项成本，项目要卖约7万元/平方米才能保本，现在是亏两万在卖”，香江·拾光盛境项目销售人员向和讯房产算了一笔账。

售楼部门庭冷落，亏本出售回笼资金，虽时运不佳，但对于香江控股(600162)（600162.SH）而言，保现金流已经是当下非常重要的任务。归母净利润连续4年同比下降，2021年归母净利润率降至3.3%的历史低位，同时净利润率仅有1.1%。

同时在没有进行大规模扩张拿地的情况下，公司的经营性现金净流入连续两年同比下降，叠加楼市下行压力，资产、存货存在计提减值风险，香江控股正处在艰难期。

同时，梳理香江控股近十年年报发现，公司土地储备存在不确定性，按照2021年年报，公司在广州番禺持有待开发土地面积约16.9万平方米，规划计容建筑面积约31.09万平方米。

深入研究发现，香江控股10年土储变化之谜终于揭开。该土地储备位于广州锦绣香江项目内部，该项目为20年成熟小区。香江控股试图多次尝试变更项目地块性质为居住用地，因遭到业主的强烈反对而未能开发。

企业经营难言改善，财务承压，押注锦绣香江项目用地性质变更新增优质“土储”，香江控股能否解决当下窘境？

薛定谔的土储？揭秘10年变迁之谜

2021年年报，香江控股在广州番禺拥有约16.9万平方米的待开发土地面积，而据公开信息显示，香江控股最近一次在广州番禺区公开市场上拿地追溯到2016年11月，地块为汉溪村地块。

查询年报可知，香江控股在广州番禺的新增土储从2020年年报开始出现，至2021年年报，无开发动工。据年报披露，该地块香江控股持股比例为51%。

该地块并非近年通过公开市场获得，经过层层查证，最终将土地储备锁定在香江集团旗下的广州番禺锦绣香江项目。而据公开资料，锦绣香江项目最后一期项目布查特官邸3期已于10年前完成开发并交付。

那么香江控股这16.9万平方米土地储备从何而来？

据知晓内情的锦绣香江业主透露，该土地储备或为香江控股变更锦绣香江小区绿化用地规划而来，从2012年开始，香江控股就开始着手申请将小区内的公共绿地以及园地（E3）等非建筑用地变更为建设用地，因遭遇业主的反对未能成功。

据该业主提供的一份历史资料显示，广州番禺锦江房地产开发有限公司在2014年和2017年连续向广州国规委提交控规修改申请，复函（穗规番禺（2015）766号）及（穗国土规划业务函（2017）612号）均被驳回。

和讯房产查询香江控股近十年年报发现，其位于广州番禺的土地储备存在变动。

2012年财报显示，香江控股与番禺锦江项目拥有拟开发土地面积16.9万平方米，预计开工时间为2013年12月；2013年年报显示，番禺锦江项目的预计开工时间改为2014年12月；在2014年年报中，该项目的预计开工时间改为2016年8月-2017年12月之间。

预计开发时间屡次推迟，到2015年年报，在香江控股的拟开发土地中，已经没有番禺锦江项目了，项目尚未开发，土地储备却凭空消失了。到2020年年报，该地块再次出现在香江控股的土地储备之列。

结合控规修改申请被驳回，香江控股在广州番禺土地储备时有时无或与控规修改未成功有关。

同时，香江控股曾因大量土储迟迟未开发而遭遇交易所问询。在回复交易所中，香江控股证实未开发的土储为锦绣香江项目，地块原定于2011年开发，因为2011年广州市政府将小区内未开发的用地控制为远景居住用地，从2013年开始广州番禺锦江房地产有限公司向广州市规划及自然资源局番禺区分局申请剩余未开发用地的规划修正。

控规调整因遭遇现有业主强烈反对而搁置，到2020年，香江控股再次将地块列入土储，并进行控规调整申请，于2021年引发小区业主大规模维权，业主认为业委会未能真正代表业主，决意未能体现业主真实意愿。

截至目前，该项目的开发暂搁置，在一份广州市规划和自然资源局番禺区分局2021年初的复函中表示未批出地块建筑设计方案。香江控股2021年年报中表示，该项目（番禺锦江）预计开工时间为2022年10月。

据香江·拾光盛境项目销售人员介绍，香江集团在锦绣香江内部拥有十几万平方米土地储备，目前在沙盘上的模型都有7栋楼，未来可卖到10万元/平方米。但对于该土地的开发计划，该销售人员表示没有时间表，2000年前后的地块，需要一定手续，并表示时间长了，很多东西说不清楚，能不能开发现在还不知道。

实地调研发现，开发商土储中的待开发地块有的已建成篮球场，也有的成为绿化用地，还有一块是开发商早前卖房时对外宣传的高尔夫草地。

据业主透露，这些土地曾作为绿化、配套等为开发商销售楼盘带来利好，并未告知此前买房业主未来有开发计划。现在突然要开发，确实有点接受不了。

按照规定，开发商修改后期规划需要征求前期业主的同意，否则构成侵权。在现有业主的强烈反对下，控规修改一波三折，香江控股能否如愿仍存是未知。

销售多年下滑 广州核心项目亏本甩卖

2012年着手申请控规调整，10年过去，香江控股尚未能如愿，修改规划背后的利益驱动香江控股。据香江内部人士透露，如能成功开发，可带来的回报是以亿元为单位计算的。

深入分析香江控股近些年的发展节奏及财务状况，广州番禺地块能否成功开发，对于香江控股改善公司的经营状况较为重要。

受房地产市场下行压力影响，香江控股的项目去化缓慢，且个别项目面临亏损。

曾被寄予厚望且对外吹风价卖到8-10万的香江·拾光盛境项目最终售价仅约5万元/平方米左右，项目体量小、户型设计不出挑，位置不敌片区网红盘越秀·和樾府，最终去化情况并不理想，仅约47套洋房卖了大半年仍未卖完，同时售价距离约7万元/平方米的保本线存在较大差异。

亏钱也要回笼资金，保住现金流，这是香江控股的策略，也是当下市场环境下房企的普遍选择。

更为棘手的是，香江控股房地产项目整体位置并不是特别好，而楼市仍面临下行压力，一线城市如广州外围区域楼盘都面临较大去化压力，其他低能级城市去化压力更大。

香江控股2021年财报披露，公司报告期内销售和结转的项目有14个，所在城市仅广州一个一线城市，且布局的项目多位于增城、南沙等郊区，位置最好的项目为番禺香江·拾光盛境项目，因为项目资质不佳及限价等原因，项目去化及盈利状况不佳，其余位于低能级城市项目的去化也面临一定压力。

整体来看，正在销售和待开发的项目中，正在申请控规调整且遭遇业主激烈维权的广州番禺锦绣香江项目资质是最好的。

香江控股存量项目资质从公司的计提减值金额亦可得到体现。据年报披露，截至2021年12月31日，香江控股存货的账面余额约为161.81亿元，相应的存货跌价准备约为3.21亿元，计提减值数额较大。

同时，从销售端来看，2019年香江控股销售金额和面积开始走下坡路。2019年-2021年其签约销售金额分别为63.25亿元、53.66亿元以及37.09亿元。而2019年及2020年正是房地产市场向上阶段，行业销售金额创新高。

以此来看，香江控股销售下行并不与行业下行周期一致，尤其2019年和2020年是自身原因造成的规模下降。公开市场土地补充少，同时项目开发进展缓慢。

据证券市场周刊报道，株洲锦绣香江湖湘文化城、恩平锦绣香江花园、武汉锦绣香江项目分别在2011年、2008年和2013年即开工，项目至2021年仍未完工，项目预售时间跨度甚至超过10年。

项目去化进展缓慢，项目所在城市等级不高，在市场下行压力下销售将面临更加艰难的境地，这将对香江控股的现金流以及运营带来一定的不确定性。

净利润率仅1.1%

踩雷花样年巨亏2.26亿元

销售下滑的同时，香江控股的盈利能力也遭遇考验。归母净利润连续4年下降，至2021年仅1.88亿元，归母净利润率仅3.3%；而公司净利润在2021年度仅为6283.21万元，净利润率仅1.1%，降至冰点。

这还是在提高了资本化借款费用的情况下实现的，据2021年财报，香江控股借款费用资本化金额约为1.56亿元，同比大幅增长114%。也就意味着，如果不提高费用资本化额度进行利润指标的调整，香江控股的利润或将更低。

从财务报表看，2021年香江控股资产和信用减值均实现大幅增长，同时投资收益亏损了2.32亿元，亏损同比大幅增长105倍。

归属上市公司股东净利润的减少原因，香江控股表示主要是本年长期股权投资合营及联营企业按权益法核算确认投资损失影响归属于上市公司股东的净利润减少 1.55 亿元。

深入剖析香江控股2021年财报情况，公司对联营合营公司亏损达到2.28亿元，亏损大幅增长4864.73%。翻看具体项目列表，香江控股长期股权投资的2个合营企业全部亏损，共计614.67万元，投资的4个合营公司中有3个亏损，亏损共计2.22亿元。

其中，令人疑惑的是，联营企业中天津市花千里房地产开发有限公司（简称：天津花千里）期初投资余额为0，但是在2021年香江控股投资了3亿元，在报告期内直接亏损了2.06亿元，一年亏损率高达68.67%。企查查资料显示，2021年3月29日，香江控股3亿元战略投资天津花千里，持股30%。

同时，2021年，香江控股投资天津花样年碧云天房地产开发有限公司 (简称：花样年碧云天) 投资亏损1606万元，而2020年香江控股投资了花样年碧云天项目1.9亿元，当年即亏损354万元。两年投资花样年两个项目亏损总额高达2.256亿元。

从数据看，香江控股净利润下滑一个重要原因是因为踩雷投资了花样年，但是令人疑惑的是，在2020年投资花样年项目亏损之后，香江控股却选择继续追加了3亿元投资花样年另一个项目，投资决策能力难以令市场信服。具体的投资决策，以及内部是否存在利益输送，只能留待公司自己去考察了。

投资踩雷的不仅仅是花样年，还有2018年购买的南方香江集团有限公司持有的天津森岛宝地置业投资有限公司、天津森岛鸿盈置业投资有限公司以及天津市森岛置业投资有限公司各65%股权(前述森岛宝地、森岛鸿盈、森岛置业统称“天津三公司”)，25亿元现金支付，最终天津三公司未能完成业绩盈利承诺，导致公司合并净利润出现一定程度的下滑，归属于上市公司股东的净利润较同期下降33.37%，最终以香江控股收取20.37亿元补偿金额收尾。据2021年财报，该笔补偿款列入其他应收账款，尚未落袋为安。

少数股东损益与归母净利大幅背离

潜藏暴雷风险？

一方面是投资失误踩雷，另一方面是香江控股的少数股东损益和归母净利润大幅背离。

数据显示，香江控股2021年少数股东损益为-1.25亿元，同比暴跌581.47%。2020年，香江控股少数股东损益大跌227.67%，为-1831.83万元。连续两年亏损体现为少数股东项下，以缓解归母净利润下跌幅度。

据了解，香江控股的利润指标情况与暴雷前的乐视网(300104)相似。

合并报表显示，乐视网2014年-2016年净利润分别为1.29亿元、2.17亿元、-2.22亿元，同期归母净利润分别为3.64亿元、5.73亿元和5.55亿元，同期的少数股东损益分别为-2.35亿元、-3.56亿元以及-7.77亿元。

也就是说，通过把亏损挪到少数股东，虚增了归母净利润，达到财务造假的目的。

据资深财务人士分析指出，出现这种情况可能是全资持有项目盈利，而投资性、非全资项目亏损严重。但是更需要的警惕的是，全资项目盈利，而非全资大幅亏损，这样的财务数据是非常可疑的，也许存在通过非全资项目做明股实债的可能。也存在如乐视网情况的可能性，直接利用少数股东损益进行利润造假，掩饰亏损的真实情况。

翻开香江控股2021年年报，对照合同负债中账面价值发生重大变动金额的项目，再根据公开资料查询其开发商公司与香江控股的股权关系，均为香江控股100%持股，也就是意味着的，合同负债中子公司的账面价值减少不会带来少数股东权益的亏损。

同时，香江控股披露的2021年主要参股控股公司中，9家子公司2021年净利润均为正数，处于盈利状态。

数据显示，香江控股的子公司大部分为100%持股。那么香江控股2021年的少数股东权益大幅亏损1.25亿元到底从何而来？是否存在通过明股实债方式或者如乐视网般调节财务报表？

对于上述疑问，和讯房产发邮件给香江控股以获得解答，截至发稿，香江控股暂未回复。

除了上述蹊跷之处，香江控股在未进行大幅扩张之际，公司的经营性现金流入净额已连续两年下滑，至2021年仅4.91亿元。同时2020年及2021年，公司现金及现金等价物净增加额分别为-1.16亿元、-5.5亿元，分别同比下跌115%及374%。

前五大供应商两家资质平平

房地产行业联结庞大的上下游产业链，供应商成为房屋建设以及产品品质的重要组成。从香江控股披露的2021年年报看，公司供应商采购较为集中，前五名供应商采购额 13.57亿元，占年度采购总额70.66%，第一大供应商采购额度占总额度高达41.26%。

2021年香江控股在深圳市嘉盛建筑工程有限公司（简称：深圳嘉盛）采购额为6100.89万元，占全年采购额的3.18%，为第四大供应商。

企查查资料显示，深圳嘉盛被列入被执行人，2022年5月有上海市金山区人民法院执行，执行标的为70万元。同时深圳嘉盛有过3次环保处罚以及6次行政处罚的历史，同时企查查还有对于深圳嘉盛的拖欠薪资等舆情预警。

同时，香江控股的2021年第五大供应商天津智盈装饰工程有限公司（简称：天津智盈），采购额为3713.37万元。据企查查显示，天津智盈企业人员规模小于50人，参保人数仅16人。

从企业资质上看，天津智盈整体的实力一般，对于一家主打品质的上市房企，为何会选择一家资质平平的供应商？其产品以及质量能否有保障？

业内人士认为，供应商也是开发商品质的重要一环，优质的供应商对于提高品质有良好的助力，反之则可能起到反作用。在行业重视产品品质后，各大房企也提升了对供应商的要求，优中选优。

前五大供应商中，两家资质一般，主打产品品质口碑的香江控股将如何严把品质关？

对于上文提到的锦绣香江项目控股进展，土储开发计划、业主维权、项目亏损销售，踩雷花样年的投资决策科学性，少数股东损益和归母净利润背离以及供应商选择等问题，和讯房产均已寻求香江控股的解答，但截至发稿，暂未获得对方回复。

结语：

香江控股在1998年实现上市，是粤派房企中的老资格，曾打造了锦绣香江等多个经典项目，一时风头无两，过往的产品口碑获得市场认可。伴随行业变迁，香江控股有点跟不上行业发展节奏，被剔除出主流房企之列，规模和利润双失，近些年也没有能搅动市场的拳头产品，却深陷业主维权泥潭，自身产品销售下滑，对外投资天津三公司以及花样年均踩雷，香江控股的发展现状令市场担忧。

在迎娶富力李思廉千金后，香江二代刘根森任职香江控股董事，未来将逐渐从母亲翟美卿手中接过权柄，毕业于美国波士顿大学工商管理专业的二代将带领香江走向何方，值得期待。

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