中信证券研报认为，在深远海化趋势下，海缆是具备单位价值量提升属性的稀缺抗通缩赛道。受益今年海风装机高增速推动，海缆供需结构有望迎来明显改善。判断一线企业将凭借深厚优势充分受益行业量增，而二线企业则有望中标外溢项目获得高业绩弹性，同时高压用线缆材料也有望迎来国产替代加速进程。

全文如下

新材料丨海缆：受益深远海化的抗通缩稀缺赛道

在深远海化趋势下，海缆是具备单位价值量提升属性的稀缺抗通缩赛道。受益今年海风装机高增速推动，海缆供需结构有望迎来明显改善。我们判断一线企业将凭借深厚优势充分受益行业量增，而二线企业则有望中标外溢项目获得高业绩弹性，同时高压用线缆材料也有望迎来国产替代加速进程。

(资料图片)

▍海风装机节奏加速，海缆行业景气度可期。

2022年受风电行业整体影响，海风装机不及预期但全年招标高达15.9GW，同比增长469%。考虑从招标到装机的时间差以及2022年项目后移，我们预计2023年我国海风装机有望大幅上升至10GW，同比增长144%。根据“十四五”总体海风规划推算，我们预计2024-2025年海风装机分别为15/20GW，对应2022-2025年CAGR为70%，在海风项目高景气的拉动下，海缆项目的招标及交付也均有望保持高增长。

▍海缆行业抗通缩属性突出，预计2025年行业空间有望达到460亿。

深远海化是海风发展长期趋势，带来交流海缆高压化以及柔性直流海缆渗透率提升。海缆行业抗通缩属性突出，我们测算海缆单GW价值量有望保持增长趋势，2022-2025年分别为20/22/22/23亿元。综合考虑高价值量产品的比例提升以及同级别产品单价略降的行业趋势，我们测算2022-2025年我国海缆行业市场空间(含敷设)有望分别达到83/218/323/460亿元，对应CAGR为77.26%。

▍一线企业竞争优势深厚，前期扩产项目预计在今年集中落地。

一线海缆企业在属地资源、技术应用以及历史业绩上的优势深厚，也造就了行业的高集中度，我们测算2022年CR3约为80%。根据各公司规划，一线企业2023年总产能为220亿元，前期布局的扩产项目将在2023年集中投产，与海缆行业需求基本匹配，或将使得行业供需格局与低交付的2022年相比明显好转。随着行业在二季度进入集中交付期，一线企业订单和产能饱满情况有望再次体现。

▍二线企业产能相对充裕，看好订单外溢带来的业绩弹性。

根据各公司公告，我们测算以宝胜股份、汉缆股份、起帆电缆为代表的二线企业2023年总产能为64亿元，同比增长39%，与在手订单相比产能较为充裕。从年度维度看，订单向二线企业外溢的逻辑依然明确，但项目和业绩的兑现节奏相较于一线企业可能偏慢。考虑到海缆相较陆缆更强的盈利能力，以及当前二线企业海缆业务占比普遍较低，我们认为海缆项目有望在今年为二线企业带来明显业绩弹性。

▍高压用线缆高分子材料被海外垄断，技术领先的龙头公司有望加速国产化。

目前国内高压用电缆高分子材料市场被北欧化工、陶氏化学所垄断，国产高压电缆绝缘材料占比仅15%左右。我们预计2025年高压绝缘材料行业空间为54亿，对应2021-2025年CAGR为18.36%。在需求旺盛以及保障产业安全的背景下，电缆材料国产化已成为产业趋势。技术领先且具备产能优势的高分子材料公司将有望成为国产替代引领者，盈利空间及能力的提升值得期待。

▍风险因素：

海上风电新增装机不及预期；深远海化进度不及预期；高附加值产品渗透率不及预期；行业竞争加剧；线缆材料国产化进展不及预期。

▍投资策略：

海风装机加速推动海缆行业高景气，我们围绕三条主线进行推荐：

1)受益行业整体供需格局明显好转，在属地、产品、业绩等方面具备深厚优势，并且在今年有新增产能落地的一线企业；

2)在手订单交付确定性高，同时具备完善技术储备及良好历史业绩，有望受益一线企业订单外溢而带来充分业绩弹性的二线企业。

3)在高压用线缆高分子材料领域技术及市占率领先，受益于国产化替代加速的企业。