一、股、债的决定因素差异与关联：金融周期、经济周期

10Y国债和全行业ROE:对应关系明显。

(资料图片仅供参考)

A股和全行业ROE表现阶段背离：美债周期影响大，主要是对估值的影响。

国内债市、股市关联：美债加息周期，股市面临下跌风险，盈利面临顶部拐点，国内债市利率下行；但美债降息周期开启，即使经济和盈利继续面临下行风险，但股市走稳，债市表现一般，股债跷跷板较明显。如果盈利周期底部拐点确认，则股涨债跌。

中、美债市关联度不高：美债主要影响汇率，国内货币政策相对独立。

二、2023年中国市场

政策发力稳增长，影响企业盈利和盈利预期。股市受美债周期影响较大，美债利率顶部且有下行空间，叠加盈利预期改善股市走稳，制造业高质量发展带来长期机会，债市将受股市影响，体现股债跷跷板特征。

1、股市的表现：将受美债波动和企业盈利及预期影响。美债见顶之后，估值先行修复，后续业绩将是主导。

全行业盈利能力，下滑预期有所扭转：企业盈利受消费拖累较大，内需疲弱；制造业与PPI及外需高度关联，韧性较强，盈利行业分化，2023年国际信用紧缩周期，经济面临下行压力，外需萎缩，但压力或边际放缓。政策发力将扭转局面。

2、长债利率水平：主要由经济周期和房地产周期决定，预期转暖对债市偏不利。股市走稳，债市将受股市影响，体现股债跷跷板特征。

房地产行业盈利预期边际改善，拐点尚需时间：居民部门杠杆率高位及收入下降制约信用扩张，疫情管控优化预期已有改善。个人贷款加权平均利率大幅下行销售有所回暖，目前呈筑底特征，拐点尚需时间。

长债利率：房地产和全行业盈利预期有所改善，利率下行动力不足，但拐点有待确认，货币保驾护航，利率上行风险亦不大。